2022年大類資產如何配置？結構性機會中細節定成敗

2022大類資產配置紅寶書

2021年行將結束，疫情反復、能源短缺、限電限產、地產調控、通脹壓力等是這一年經濟運行的突出特征。

這些因素此消彼長以及宏觀政策目標側重點傾斜的背景下，2022年的經濟走勢將出現哪些特點？各類資產價格又將呈現何種走勢，對大類配置會怎么指引？

近來，上海、杭州等地出現散發新冠疫情，提示著疫情風險并未遠去。在2022年乃至接下來的一段時間內，疫情無疑仍是影響經濟表現的一個不可忽略的因素。

回顧近兩年經濟增長的總體趨勢，不確定性因素非常明顯。

2020年，中國經濟增長遭受新冠疫情的巨大沖擊，但在中國政府強力有效的管控之下，經濟增長率先修復。而進入2021年以來，上述多重因素又導致經濟增長出現壓力，經濟增速在下半年放緩，2021年三季度GDP同比增長4.9%，經濟增長跌至長期路徑以下。

進一步拆解2021年宏觀經濟運行中的具體表現，主要有幾大鮮明特征，其一，由于疫情反復、暴雨汛情以及限電限產等因素作用下，全年供給端都承受較大壓力，后期出現較為明顯的通脹壓力。

其二，地產調控持續收緊，市場出現以部分房企為代表的信用收縮系列問題，信用風險事件對金融市場產生一定沖擊。

其三，出口表現亮眼，支撐經濟增長。2021年，中國率先回復經濟增長，2021年前三季度出口累計同比增速達33.0%。

在這一宏觀環境下，2021年金融市場以及資本市場表現又如何呢？

從資產價格表現和大類資產配置的角度來看，基于文內分析，宏觀經濟增長在2022年年初或者上半年可能企穩增長，與此相應，明年國內資產表現也大概率維持穩定增長的趨勢。視覺中國

2021年宏觀經濟：修復中顯現下行壓力

首先看股票市場。權益市場這一年最大的走勢特點是，壓力和機會都非常鮮明。從上證指數、滬深300指數、創業板指數表現來看，伴隨經濟壓力逐步顯現，PPI持續高企。這些股指出現了一季度下降、二季度上漲、三季度再度下降的反復走勢。

不過與此同時，結構性機會也十分明顯。2021年，政策紅利催生的結構性機會明顯，隨著雙碳目標、綠色能源革命的深入推進，以及供給沖擊導致工業價格上行，能源相關板塊出現大幅上漲，并且上漲趨勢貫穿全年。三季度，申萬采掘類行業指數、申萬新能源發電指數單季分別上行36.6%、46.1%。

再看債券市場。債券市場的表現與貨幣政策和流動性緊密相關，年初利率出現一波上行之后，隨著中央表態“推動實際貸款利率進一步降低”以及全球又一輪疫情升溫，利率在一季度出現了先上后下的一輪過山車，但在今年余下的時間里，由于經濟增速放緩、美債收益率下行、貨幣政策寬松預期，利率維持下行或震蕩。

從2021年到2022年，疫情反復、能源革命、地產調控、債務問題、信用風險等等這些過去幾年中影響甚至主導著經濟運行的因素仍將持續發揮作用，它們對2022年經濟運行產生作用的力度和方向如何？除此之外，市場共同關注的因素還包括美聯儲貨幣政策正?；?，中國政策如何應對等關鍵問題。

2022年預判：哪些領域穩定增長

央行行長易綱今年9月發表的《中國利率體系與利率市場化改革》，中國經濟潛在增速在5%-6%區間。2021年下半年開始，經濟增長已經顯示出較明顯的壓力，三季度GDP增速回落到4.9%，也就意味著宏觀經濟運行在潛在增速以下?？紤]到2021年經濟下行壓力主要與疫情反復以及限電限產等短期因素有關，以及黨的第二個百年的開局之年，政策層面可能更傾向于穩增長。因此預計，宏觀經濟在2021年有可能出現筑底企穩，2022年保持穩定增長。

相對而言，疫情影響依然是2022年經濟運行的一大因素，但將越來越可控，經濟可能延續平穩恢復的總基調。

受影響最大的一個領域是消費，按照疫情偶有復發但越來越可控的邏輯出發，在2022年，消費有望持續恢復至潛在水平，但居民的消費水平并未下降，只是在疫情期間有所壓制，因此預計2022年消費有進一步抬升的空間。

房地產的風險可控，2021年下半年，在房地產融資持續收緊之下出現了以部分房企為代表的市場信用危機事件，房地產對其他產業和整個經濟的影響不言而喻。而2022年房地產風險如何也成為市場普遍關注的一大問題，當前趨勢來看，在地產風險較緊張之后，前期已經出現針對按揭房貸、開發貸的松動跡象。因此，房地產總體上仍是堅持“房住不炒”的基調，總體呈下行趨勢，但是調控尺度大概率不會進一步收緊，中國經濟因房地產出現系統性風險的概率將更低。

其他固定資產投資方面，高新技術是長期的政策導向，預計高技術制造業投資增速較快的趨勢在明年有望延續，從而帶動2022年制造業投資增速整體保持在較高的景氣區間。

進出口方面，出口景氣是2021年宏觀經濟運行中的一大亮點。2022年，隨著海外疫情控制和經濟企穩，海外市場供需缺口有望恢復，對中國的出口依賴可能有所降低，因此預計2022年出口表現相比2021年將有明顯放緩。

此外，2022年的經濟運行中還有一些值得關注的重點。比如共同富裕成為時代主題，將擴大中等收入群體為目標，重點強調第三次分配，以及對服務業部分行業的整肅為代表的服務業供給側結構性改革的持續推進等。

再比如，雙碳目標下的綠色產業發展和綠色能源革命，煤炭消費增長將進一步受限，風電、太陽能發電勢必進一步得到投入和推廣，相關行業的風險和機會值得持續關注。

另外，目前，全球都受到通脹或者滯脹問題的困擾，但具體情況各有不同，從中國情況來看，由于低碳轉型對供給端的約束，隨著相應舉措的出臺，這種通脹壓力將得到緩解。海外情況則是，勞動力短缺可能反映人口與經濟的結構性變化，全球通脹的程度和持續時間也可能超出預期。疊加經濟增速放緩，不能排除宏觀環境演化為滯脹情景的可能性。

2022年大類資產配置海內外機會

從資產價格表現和大類資產配置的角度來看，基于上述分析，宏觀經濟增長在2022年年初或者上半年可能企穩增長。與此相應，明年國內資產表現也大概率維持穩定增長的趨勢。

另一方面，海外市場情況來看，疫情持續影響，經濟增速放緩，政策層面，海外主要經濟體央行在陸續開啟Taper甚至加息，資產估值偏高，風險有所上升。而其他新興市場仍然面臨著通脹失控、匯率貶值、債務高企、疫情反復等多重壓力。因此從全球資產配置的角度來看，2022年，中國的資產相對凸顯出其吸引力。

從各類資產當前估值以及2022年可能的表現來看，首先看股市，如前述分析，2021年股市相關指數整體表現不佳，指數收益率和估值均處于較低的水平，而2022年在經濟基本面和宏觀政策層面均大概率相較今年更為穩定樂觀，中國股市或許會存在一定的上漲空間。

尤其是，近幾年宏觀政策的越來越講究精準性，而中央層面提出的諸如共同富裕、雙碳目標、高質量增長等一系列新的戰略方向和遠景目標也直接對經濟和產業的發展形成引導，在這種情況下，權益市場有可能出現更為明顯的結構性機會，一些順應政策方向的成長型公司或許會出現較好的表現。市場主流觀點多認為以“雙碳”為代表的綠色能源革命或將成為明年A股最重要的投資主線之一。

再看債券市場。2021年年初以來股息收益率提升、利率下行，股債相對吸引力逐漸由債轉股，從債券絕對收益率看，十年期國債收益率年初至今下降28bp。從短期和長期分別來看未來的利率走勢，當前中國經濟雖然有望恢復企穩增長，但整體而言驅動增長的內部因素仍然較為脆弱，宏觀政策層面仍有一定的發力空間，因此明年利率仍有望進一步下行。

商品方面，2021年，受國內限產政策和海外資源出口國疫情反復影響，大宗商品各品種普遍上漲，不過，近期政府已經陸續出臺了一系列保供穩價政策，能源供給出現改善跡象。下一步有望進一步繼續改善；2022年，隨著極端天氣因素對產能的影響消退，商品市場在需求增速回落、供給邊際恢復的大背景下走向再平衡，商品由供應風險溢價支撐的高估值恐難以持續。

（文章來源：21世紀經濟報道）