銀行行業點評：銀行修復正當時 資產取勝、擇優而取

引言：本篇報告是對市場近期關注問題的集中回答，亦是對銀行股走勢的展望和思考。

1、銀行板塊的開年行情可否持續？

看好一季度銀行板塊表現，絕對收益凸顯，優質個股也會有相對收益。年初以來，申萬銀行指數上漲1.78%，漲幅位居全行業第一，跑贏滬深300 指數6.1 個百分點。在2022 年度策略報告中，我們對今年銀行板塊表現總結為“穩中有進”，“穩”即為第一階段(寬貨幣—寬信用)，銀行板塊年初行情正逐步兌現這一過程。1)2021 年四季度以來，板塊估值處在極低水平，估值向下的空間很有限，但凡有正面預期催化，銀行板塊理應修復。2)催化劑是什么？一方面是穩增長定調下的寬信用預期，預計一季度尤其是1 月的信貸、社融會有不錯表現，預計其背后是對公端基建投資、綠色信貸、普惠小微的加大投放，也包括零售端按揭貸款和居民消費的回暖；另一方面，1 月中旬開始進入業績快報披露節點，催化股價表現。從當前已經披露業績快報的9 家銀行來看，絕大部分銀行業績表現超預期，全年業績增長再提速，不良率實現多個季度環比下降(詳見表1)。第三，投資者對房地產風險擔憂的階段性緩解也是重要原因。

2、從銀行板塊層面，什么時候會有可觀的相對收益？

一般而言，銀行股所謂的“持續普漲”行情通常出現在：1)經濟正處于上行周期；2)經濟從底部復蘇，市場有經濟邊際變好的預期。因此，拋開避險的角度來看銀行股相對收益，現階段寬信用對經濟穩的成功傳導是銀行板塊獲得相對收益的充分條件，在中央經濟工作會議定調穩增長的大背景下，我們預計2022 年經濟底部企穩不會缺席。對于部分投資者質疑當經濟企穩復蘇時銀行股可能不會跑贏其他行業，基于此，我們從行業比較的角度，全面復盤了2012 年末-2013 年初、2014 年末、2017 年二季度-2018 年初、2018 年末-2019 年初、2020 年末-2021 年初這5 輪歷史行情下銀行板塊的超額收益幾何。其結論是：除了2018 年末-2019 年這一階段，銀行板塊的區間漲幅排名均位居全行業前列，詳見表2。結合財新PMI、國債收益率等指標走勢來看，有可觀相對收益的每一輪，其背后所映射的是對市場對宏觀經濟改善向好有足夠預期。

因此，在政策發力凸顯落地效果、寬信用驅動經濟穩之前，銀行板塊大概率會呈現出以絕對收益為主的階段性行情，事實上，選好優質個股是當前更為重要的。

3、因此，2022 年銀行的選股需要遵循怎樣的思路？

我們在2022 年度策略報告中提出今年“資產比負債更重要”。當前階段，房地產行業步入重塑新周期，國內個別省份疫情反彈，經濟下行壓力猶在，部分銀行不可避免會面臨“資產荒”。因此，哪些銀行能夠在2022 年凸顯“找資產能力”，實現有資產可投、有收益可提，那么這類銀行的營收表現就會優于同業。而所謂的“有資產可投”，其本質上是和銀行信貸投放的區域、行業緊密掛鉤，因此，從這個角度出發，我們優先推薦深耕好區域的小而美銀行。對于能夠在綠色金融等政策發力領域挖掘優質資產的銀行、抑或是體現弱周期屬性的零售型銀行，同樣值得重點關注，包括興業銀行、招商銀行、平安銀行。

而在區域性銀行選股邏輯方面，我們建議投資者關注三大要素：一是風險低、“踩雷”的概率極小，這和區域有關，亦和一家銀行的信貸投放、風控有關；二是市場對這家銀行的認知是不充分的，或者是有預期差的，其估值才會有進一步修復的空間；三是業績持續釋放，既要“想放”也要“能放”，前者與銀行對資本補充、市值管理的訴求有關，后者則跟區域經濟、經營戰略、管理體制有關。因此，基于上述三大要素，估值蘊含預期差、好區域的好銀行是關鍵，首推無錫銀行、常熟銀行、寧波銀行。

投資分析意見：看好銀行板塊，優先推薦區域性好銀行。從寬貨幣到寬信用，這是2022 年銀行板塊估值修復的第一階段；在2022 年經濟穩增長的定調下，從寬信用到經濟穩，銀行板塊層面的價值重估行情需要期待更強的政策發力。12 月社融延續回暖趨勢，政策發力托底經濟背景下，正逐步兌現我們強調的第一階段行情(寬貨幣-寬信用)。當前是左側布局的絕佳時點，若政策發力有效提振經濟，銀行將迎來第二階段(寬信用-經濟穩)板塊估值重估行情。選股重點把握兩條主線：1)首選區域性“小而美”銀行，受房企影響小、有拐點、有業績、有訴求且低估值，首推無錫銀行、常熟銀行、寧波銀行。2)市場過度擔憂亟需修復，估值和ROE 不匹配的賽道股，如興業銀行、招商銀行、平安銀行。

風險提示：經濟下行幅度超預期、部分大額信用風險持續暴露。

（文章來源：上海申銀萬國證券研究所）