國泰君安：再通脹已然漸行漸近 關注盈利增長的彈性

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股票行情階段休整，但沒必要如驚弓之鳥。隨著股票主要寬基指數在本周沖高回落，市場共識開始轉向謹慎。我們在2月初前瞻性的研判從2022年11月至今的第一筆指數行情接近尾聲，指數降速進入震蕩，實際上看上證指數自春節后并未走出新高處于持續的震蕩整理。如何理解市場的變化？我們在前序報告中提出，對于短時間尺度的股票策略而言，宏觀風險下降的預期反應的比較充分，當前不論是需求的擴張還是政策的發力也缺乏新的變化，加上短期交易層面兌現的需求上升，股票市場休整是一個正常的現象。但是，我們并不認為市場將重新回到類似2022年般的“風暴模式”，2023年來自于疫情、經濟、政治不確定性下降的大邏輯并未破壞，階段性的宏觀波動并不改變經濟增長恢復的趨勢。因此，相較于2022年的逢高減倉，2023年的股票策略是逢低買入。投資者需要面對市場階段性的休整，但同樣要準備下一次系統性買入的時機，面對波動不必如驚弓之鳥。

再通脹已然漸行漸近，關注盈利增長的彈性。上證指數的股票估值已經臨近歷史的中樞附近，這表明從2022年11月以來交易股票貼現率下降(資金流入、風險下降、偏好上升)已經比較充分，因此要復現之前的普漲行情或指數行情，需要看到更加強勁的增長或更加有力的經濟政策，這也意味著下一階段市場的重心將轉向企業盈利的增長。積極的信號在于，企業開工復工開始加速，二手房銷售開始回暖，一線城市的房價進入拐點向上、居民消費與商旅活動改善，“量”的修復與擴張已然開始。除此之外，在交流中我們發現，投資者往往把經濟增長預期(比如5.0%)與企業盈利增長的預期簡單關聯，即經濟增長不快，企業盈利增長也很難明顯改善。這當中顯然市場忽視了名義價格變化(通脹)對盈利增長的影響。我們認為，2023年市場一個重要主線將來自于中下游企業利潤率的擴張帶來的盈利增長彈性超預期，需求的邊際擴張+供給響應偏慢(尤其是受損于過去兩年產業政策緊縮、疫情沖擊、廣譜虧損造成的供給收縮)將帶來較大的價格彈性。市場的驅動力已經從貼現率交易轉向關注盈利增長，而中國的再通脹已然漸行漸近。

行業配置：積極進攻開工與漲價，回調布局創新成長股。短期行業配置聚焦兩條主線，商旅與地產鏈的需求修復、周期品的去庫漲價，成長股回調后仍可布局。1)開工鏈，尤其是需求預期邊際修復的商旅與地產后周期。過去一個季度，市場主要交易的是居民需求的回補，但對于企業需求反彈的定價尚不充分。相比居民，疫情期間企業的消費行為更加謹慎，全A 22H1差旅費用已降至19年同期60%以下，后續差旅、宴請活動修復空間極大。推薦：次高端白酒/航空/酒店。此外，節后復工復產進程加速，一線二手房銷售量價率先企穩回暖，竣工與銷售改善在途，推薦地產后周期品種：家電/家居/建材。2)我們在1月份判斷：疫后的世界除了需求復蘇，還有供需缺口放大帶來的物價上漲。近期周期品漲價信號明顯增多，經濟修復趨勢進一步明確。在內需恢復加速、地緣波動放大與美元重新走強的背景下，內需占比高、供給受限且金融屬性偏弱的大宗品未來漲價幅度或超預期。推薦：化工/煤炭/油運/造紙。3)中期仍看好AI與蘋果MR帶動的創新周期，逢低布局TMT與機械設備。

投資主題和個股推薦：布局新開工，掘金新科技。1、開工后訂單加速交付，需求彈性提升的高端制造業和商務出行場景?？春酶叨搜b備(中聯重科/長盛軸承/固德威)、通用自動化(紐威數控/歐科億/伊之密)、電網智能化(威勝信息)和航空/酒店(中國國航/錦江酒店)。2、需求復蘇持續，布局傳統行業開工旺季?？春孟M建材(東方雨虹/旗濱集團)、工業金屬(馳宏鋅鍺)、家電家居(海信家電/志邦家居)和油運(中遠海能)。主題推薦：1、虛擬現實(華興源創/兆威機電/立訊精密)；2、機器人(綠的諧波/國茂股份)；3、國貨消費(珀萊雅/周大福/貝泰妮)；4、國企改革(中國聯通/中航沈飛)。

風險提示：疫情演化對經濟的沖擊超預期；全球地緣政治的不確定性。