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              世界熱文：銀河證券：美國通脹上半年回落趨勢仍在 3月預計加息25BP
              
      
               來源：中國銀河證券研究   時間：2023-03-17 09:08:13 
        
      
              
	  
      
	  
              
        

              (資料圖)
              一、核心觀點
              CPI符合預期，核心部分壓力仍不低。2月CPI同比增速從上月的6.4%下行至6.0%，符合預期；剔除能源和食品的核心CPI同比降低至5.5%，比1月下行0.1%。季調環比方面，CPI上行 0.4%；核心CPI增速為0.5%，比上月的0.4%小幅加快。1月的CPI由于權重調整等問題而超出預期，2月的CPI數據顯示能源和部分商品通縮帶動價格同比回落的趨勢維持。
              繼二手車后能源商品步入通縮，名義通脹依然有望在上半年回落至4%以下。CPI可以簡單分解為能源、食品、商品、居住成本和其他服務幾個部分。整體上，能源將迎來俄烏沖突造成的高基數，通縮趨勢較為確定；食品下行趨勢顯現，但比較緩慢；商品中二手車進入通縮，新車增速放緩，壓過了家具和服裝的價格壓力；居住成本是最大的韌性來源，短期維持高位；服務同樣保持粘性，需要觀察工資增速和居民收入。所以從服務以外的部分考慮，在商品動力放緩，能源進入通縮的格局下，名義CPI上半年回落至4%以下概率較大；但服務部分的滯后問題和粘性也不支持美聯儲暫停加息或較早開始降息。
              居住成本上半年難回落，時薪增速和超額儲蓄并不支持目前市場的降息預期。由于CPI的干擾項目較多，對于下半年通脹的走勢需要關注去除滯后的居住成本的核心CPI，該指標目前仍處于下降的趨勢，但商品的影響顯然更大。勞動市場方面，目前工資增速所對應的下半年核心通脹增速大約在3.5%左右，考慮到美國經濟韌性超過預期，核心CPI下半年應在3.5%-4%的范圍內運行，這并不支持3月停止加息。另一方面，服裝、家具和服務消費的粘性也來自于居民的超額儲蓄：根據估算，居民名義超額儲蓄在目前仍剩余1萬億美元，基準假設下其消耗殆盡需要13個月，而通脹調整后的超額儲蓄也能堅持9個月。因此，美聯儲上半年仍需要謹慎小幅加息以收緊金融條件，下半年在沒有流動性危機的前提下也不會過早降息。
              危機交易模式緩和，美聯儲還需倚重數據變化，美債配置價值仍在。在SVB非系統性風險的假設下，美聯儲的政策路徑仍需要回歸基本面，即通脹、勞動市場和經濟增速的情況，不過銀行問題可能使美聯儲加息更加謹慎，年末降息的概率也比2月經濟數據公布后有提升，這有利于資產表現。美聯儲3月加息25BP，5月再加25BP后暫停觀察是比較穩妥的選擇；在美國勞動市場火熱、超額儲蓄仍高位的背景下，2023Q4前似乎沒有降息必要，因此危機交易模式下產生的降息預期可能不會太長久。在較快下跌后，美元指數短期仍以震蕩為主，不易突破105.6的前高，更長期則由于美國經濟放緩和與其他國家利差收斂等因素趨于下行。美債收益率在銀行危機后迅速經歷大幅向下調整，短期有回升可能，但在弱衰退和潛在金融風險下配置價值持續。美股估值水平并不算低，在利潤繼續下行，市場預期變化劇烈下需要保持謹慎。
              二、風險提示
              重要經濟體增速超預期下行，通脹意外上升，市場出現嚴重流動性問題，銀行危機蔓延。
                    
              
      
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